Triste cumpleaños del cepo cambiario, hijo del fracaso de Cristina.

¿Cuando se recuerde a la política económica de Cristina Fernández de Kirchner con qué se la relacionará?
Sin duda, con el cepo cambiario.
Y el cepo cambiario es una maldita herencia de Néstor Kirchner y Roberto Lavagna (pésima su estrategia de reestructuración unilateral de la deuda en default, menospreciando a quienes quedaban afuera del acuerdo), quienes así impidieron el regreso al mercado financiero global en condiciones apropiadas.
Y un ejemplo de la tosudez inútil de la Presidenta de la Nación, que no sólo destruyó los llamados "superávits gemelos", decidiendo financiar con inflación el elevado déficit fiscal, sino que ha desperdiciado cada ocasión que tuvo de revertir la situación, privilegiando la barricada partidaria antes que el bienestar de la población, y desconociendo que sólo el bienestar produce popularidad.

No es peleando con el juez Thomas Griesa o con los holdouts que ganaron ya el juicio en el tribunal elegido por Néstor como el Frente para la Victoria construye la mística de su supuesto regreso futuro al poder, sino modificando conductas que permitan salir de la recesión antes de entregarle el gobierno a quien gane los comicios 2015.
Para reforzar todo eso, aquí un trabajo de Economía & Regiones sobre los 3 años terribles del cepo cambiario:

"(...) Según nuestras estimaciones, en aquel momento una devaluación del 20% habría alcanzado para neutralizar los desequilibrios, siempre y cuando fueran acompañados por una suba de tasa (el otro ajuste vía precios que había que hacer y no se hizo) y una disminución de la tasa de crecimiento del gasto y la emisión monetaria.
La tasa de interés había que subirla en torno a entre 2 y 3 puntos porcentuales por encima de las expectativas de devaluación para apuntalar la demanda de dinero y, junto a la devaluación, evitar la corrida hacia el dólar.
Luego, los cambios de política fiscal y monetaria habrían contribuido a desacelerar suave y paulatinamente la inflación. (...)"

CIUDAD DE BUENOS AIRES (Economia & Regiones).
El 31 de octubre de 2011, una vez pasadas las elecciones Presidenciales que le dieron la victoria a CFK por 2da. vez, tras un fuerte y sostenido proceso de dolarización de los agentes económicos, el gobierno implementaba el cepo al dólar.

En concreto durante el 2011, la formación de activos externos del sector privado (fuga de capitales) había llegado a US$ 21.500 millones y el BCRA había perdido US$ 5.800 millones.
En paralelo, el tipo de cambio nominal se había devaluado sólo un 5.6% aproximadamente (de $3.9 a $4.13) con una expansión monetaria de $62.500 millones, casi el 40% de los cuales más de la mitad habían sido emitidos para financiar al Tesoro ($32.500 millones).

Al mismo tiempo, la tasa de interés en pesos ajustada por inflación era negativa en 10 puntos porcentuales, propulsando la fuga hacia el dólar.
Sólo basta mencionar que la tasa de interés de las Lebacs a 12 meses se ubicaba en torno al 14% anual mientras que la inflación ascendía al 24% anual.

(N. de la R):
Cabe destacar que al ministro de Economía responsable de semejante desastre, Amado Boudou, Cristina Fernández de Kirchner lo hizo, en aquella ocasión, compañero de binomio presidencial, y es el vicepresidente de la República.

La corrida hacia el dólar estaba alimentada por la inconsistencia entre las políticas fiscal y monetaria expansivas y la política cambiaria de tipo de cambio cuasi fijo.
Esta inconsistencia alimentaba las expectativas de devaluación, estimulando la fuga hacia el dólar.

Un desequilibrio de esta naturaleza genera 2 ajustes:

1) con tipo de cambio fijo el ajuste vía cantidades implica una pérdida sostenida y acelerada de reservas internacionales;

2) si se elige ajustar por precios (devaluando) se detiene el drenaje de reservas a costa de generar mayor presión sobre precios.

El gobierno intentó evitar los 2 ajustes (precios y cantidades) y mantener su política fiscal y monetaria expansiva.

Según su análisis, la pérdida de reservas implicaba erosión del poder y la devaluación significaba transitar un sendero económico complicado.
No quiso asumir ninguno de los dos costos e implementó el cepo para “pisar” la demanda de divisas y “forzar” la demanda de pesos mientras se mantenían las políticas fiscales y monetarias de incentivo a la demanda agregada.
Se buscaba que los agentes siguieran consumiendo, invirtiendo y traccionando el nivel de actividad, mientras el tipo de cambio funcionaba como dique de contención de los precios.

De hecho, la demanda de pesos quedó “inflada” artificialmente con el cepo.

Sin embargo, los resultados obtenidos con el cepo fueron opuestos a los buscados, tanto en materia de contención de la caída de reservas como en materia de resultados macroeconómicos: el consumo, la inversión y el crecimiento se fueron desvaneciendo hasta terminar en recesión...
El sector privado dejó de generar empleo genuino, la inflación se duplicó erosionando el poder adquisitivo del salario; las reservas del BCRA siguieron disminuyendo (incluso a más velocidad) a pesar de todas las trabas y regulaciones como consecuencia del avance del déficit del balance de pagos.

De hecho, la vuelta del déficit de cuenta corriente y la balanza de pagos negativa son la mejor muestra de los malos resultados del cepo cambiario.

La profundización del deterioro macroeconómico acontecido a partir de fines de 2011 con la implementación del cepo cambiario es un estigma que se ha repetido a lo largo de nuestra historia.
Cuando un modelo económico se agota, en lugar de modificar la política para corregir los desequilibrios, la administración de turno elige mantener e incluso profundizar las estrategias y extender la agonía, para no pagar el costo político que implica implementar dicho cambio.

El desenlace que genera la profundización de estos desequilibrios suele ser más traumático en términos de actividad, empleo y pobreza.

Luego, a modo a ejercicio, presentamos un escenario contra fáctico que procura estimar los costos del cepo.
O mejor dicho, los beneficios que se podrían haber obtenido si se hubiese modificado la política económica y corregido los desequilibrios allá por fines de 2011.

En este sentido, suponemos que el gobierno corrige levemente alguno de los desequilibrios sin pegar un “volantazo” radical en su política económica.
 
Escenario contra fáctico sin cepo

En primer lugar, dado que la inconsistencia de política tenía su punto fundamental en el tipo de cambio cuasi fijo, la 1ra. corrección era devaluar el tipo de cambio en lugar de establecer el cepo.

Según nuestras estimaciones, en aquel momento una devaluación del 20% habría alcanzado para neutralizar los desequilibrios, siempre y cuando fueran acompañados por una suba de tasa (el otro ajuste vía precios que había que hacer y no se hizo) y una disminución de la tasa de crecimiento del gasto y la emisión monetaria.

La tasa de interés había que subirla en torno a entre 2 y 3 puntos porcentuales por encima de las expectativas de devaluación para apuntalar la demanda de dinero y, junto a la devaluación, evitar la corrida hacia el dólar.

Luego, los cambios de política fiscal y monetaria habrían contribuido a desacelerar suave y paulatinamente la inflación.

De modo que en los años posteriores habría alcanzado con una devaluación de un par de puntos menos que la inflación, permitiéndose una apreciación real menor a la observada.

Esto brindaría más certidumbre para la inversión y provocaría crecimiento de la oferta agregada; verdadero talón de Aquiles de nuestra economía actual.

La inflación, según nuestras estimaciones, habría bajado de 24% (2011) a 16% (2014).
Y el tipo de cambio nominal se incrementaría de $4.26 (2011) a $6.70 (2014).

Por su parte, la tasa de crecimiento del PBI habría ascendido a 4% (2012), un 3.7% (2013) y un 3% (2014).
Un crecimiento que se reduce marginalmente en línea con lo acontecido en la región.

En síntesis, atacando el origen de los desequilibrios y cambiando las políticas, sin cepo la economía argentina habría experimentado un escenario macro mucho mejor que el efectivamente observado:
Mayor crecimiento económico, con menos inflación, más predictibilidad, menos incertidumbre, más gobernabilidad y lógicamente más empleo.

Estimación y Cuantificación de los Costos del Cepo
 
Cepo Cambiario es menor PBI:
El primer costo del cepo es menor nivel de actividad económica y menos producción de bienes y servicios.
De acuerdo con nuestras estimaciones, el cepo implicó una pérdida de aproximadamente unos $ 107.900 millones de producto bruto (a pesos del 2004) entre 2012 y 2014.
 
Cepo Cambiario es menor Comercio Internacional:
Sin cepo habría mayor apertura comercial y ausencia de trabas a las importaciones; es decir más comercio internacional.
Más exportaciones e importaciones.
En 2014, las importaciones habrían alcanzado US$ 88.600, es decir un 29% más que en la actualidad (US$ 68.400 millones).
Por su parte, las ventas al exterior podrían alcanzar unos US$ 100.600 millones (+35% que en la actualidad) bajo el supuesto de que mayor predictibilidad incentivaría a los sojeros a liquidar su cosecha cuando el precio se encontraba en su pico máximo del año (US$540) y que la mayor competitividad cambiaria incentivaría un aumento de las cantidades exportadas por las economías regionales.
 
Sin cepo habría más superávit Comercial y más Dólares:
Con ese nivel de exportaciones e importaciones se alcanzaría un superávit comercial en torno a los US$ 12.000 millones para 2014, un 110% mayor al observado en la actualidad (US$ 5.700 millones para el 2014).
Sin embargo, en los 3 años se acumularía un stock de divisas agregado por este medio de US$ 7.900 millones adicionales a las reservas que lógicamente le darían algo de alivio al BCRA y podrían usarse -por ejemplo- para pagar la mitad de los vencimientos netos de capital e intereses de la deuda externa pública de 2015 (US$ 14.000 millones aproximadamente).

Nótese que -a pesar de que las exportaciones son mayores- el superávit comercial contra fáctico del 2012 (US$ 10.600 millones) es menor al observado (US$ 12.400 millones).
Esto sucede porque en nuestro escenario se permite un aumento de las importaciones (+US$ 10.300 millones en 2012) que traccionan el producto (por el lado de la oferta) y permiten 3.5 puntos porcentuales adicionales de crecimiento económico.

En lo que respecta al frente fiscal, habíamos anticipando una desaceleración del gasto y un incremento en los recursos del Tesoro dado que el mayor crecimiento real incrementa la elasticidad producto-recaudación.
En este sentido, la dinámica de ingresos y egresos haría que se vaya reduciendo paulatinamente el déficit fiscal desde -1.8% del PBI en 2011 hasta un superávit de 0.3% del PBI en 2014.

Por un lado, la reducción sostenida del déficit le quita presión a las necesidades de emisión monetaria para financiar al fisco y, por el otro, un aumento (marginal) de la tasa de interés de referencia permite al BCRA esterilizar una parte de la emisión monetaria (ex ante) de modo que la tasa de expansión de la base (que estaba en 40% a/a en 2011) converge al avance del PBI nominal.

De mismo modo la reducción de la incertidumbre, con menos inflación y más crecimiento económico genuino generarían un avance de los depósitos (a plazo) del sector privado, que se incrementarían un 5%, 4.7% y 4% en términos reales en 2012, 2013 y 2014 respectivamente.

Este aumento de los depósitos podría ser utilizado por los bancos para fondear crédito hacia inversiones productivas que incentivaría un círculo virtuoso entre la inversión y el crecimiento.

En síntesis, hemos computado un escenario contra fáctico siguiendo el supuesto de que el gobierno corrige los descalabros de política económica que viene aplicando desde 2011.-
De modo que se desaceleran el gasto público y la emisión monetaria, se corrige la tasa de interés y sobre todo se elimina el cepo cambiario.

Se obtienen en el modelo econométrico de equilibrio general estimado resultados mucho más satisfactorios en términos de actividad, empleo, inflación, estabilidad macroeconómica y gobernabilidad.